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【深度】美联储紧急降息的背后 美国疫情究竟多严重+fxcm

来源:大通外汇官网| 2020/3/31 17:20:08 | 9人阅读|

  原标题:深度|美联储紧急降息的背后:美国疫情究竟多严重?【国盛宏观熊园团队】

  来源:熊园观察

  3月3日,美联储召开临时会议紧急降息50bp,并表示“新冠病毒风险实质性改变了经济前景”。美国新冠疫情究竟有多严重?若美国疫情大规模爆发,将对经济和股市产生多大影响?本篇报告中,我们详细分析了美国当前的疫情状况、后续演化、以及对经济和股市的潜在影响,以期给出答案。

  核心结论:

  1、美国新冠疫情现状及未来推演。由于尚未进行大规模检测,当前数据并不能反映美国疫情的真实严重程度,后续很有可能会加速上升。而一旦美国新冠疫情大规模爆发,以美国的医疗体系很难有效应对。

  >当前美国疫情与全球对比:截至3月3日,美国累计确诊102人,海外国家中排名第九;累计治愈率为8.8%,在前十的国家或地区中排名中等;累计死亡率为5.9%,为前十的国家或地区中最高。

  >后续美国疫情可能加速爆发:新冠病毒传染性和致死性明显高于H1N1,而H1N1在美国从出现到高峰历时6个月,最终6000万人被感染。美国当前确诊人数低,很大原因是检测数量太少(目前仅检测了不到4000人)。美国已有15个州出现确诊病例,但美国政府并未采取措施限制国内人员流动,可能引发全国范围的疫情扩散。

  >美国医疗体系难以应对大规模爆发:美国每千人病床数量仅为2.8张,低于中国的4.1张,且在OECD全部36个成员国中排名倒数第8。美国医疗价格非常昂贵,同时美国医保覆盖率也有较大缺失,很大一部分人在感染后将面临“看病难”和“看病贵”的问题。

  2、疫情可能拖累美国经济提前陷入衰退。当前美国劳动力市场已出现降温迹象,同时美国企业债务压力几乎是历史最高水平,若后续美国疫情大规模爆发,美国经济可能会在年内陷入衰退(疫情前我们判断最快年底)。

  >疫情可能导致美国就业提前恶化:疫情将对休闲酒店、教育保健、交通运输等服务性行业造成巨大冲击,而这三个行业的新增就业占比达55%,一旦疫情大规模爆发,美国失业率可能提前回升。此外,疫情引发平均工时缩短,也会导致薪资收入下降,进而拖累私人消费。

  >疫情可能引爆美国企业债务危机:企业偿债压力主要取决于营收状况,疫情将对企业盈利造成巨大冲击,从而加剧偿债压力。此外,经济基本面恶化之下,信用利差可能大幅走阔,即便美联储大幅降息,企业债收益率可能不降反升,从而抬高企业债务成本。

  3、疫情可能拖累美股进入熊市,甚至影响特朗普连任。美股表现与经济基本面高度相关,当前美股估值依然偏高,盈利也趋于放缓,同时美国大选的不确定性也令美股承压。若疫情大规模爆发,美股仍面临持续回调风险。

  >当前美股的估值和盈利状况:截至3月2日,标普500指数PE(TTM)为20.3,处在80.1%的历史分位数,且是全球主要股指中最高。截至2019Q4,标普500指数EPS同比为0.76%。若疫情大规模爆发导致经济大幅放缓,2020年美股盈利可能出现负增长。

  >美股见顶与经济衰退的领先关系:历史上美股见顶时点平均领先美国经济衰退5个月,若疫情爆发导致美国经济年内陷入衰退,则意味着美股离见顶已不远。

  >美国股票回购规模可能下降:股票回购已成为美股的重要支撑,但股票回购具有明显的顺周期性,若疫情爆发导致经济明显恶化、股市连续下跌,美国股票回购规模很可能缩水,从而会放大美股跌幅。

  >疫情增加了美国大选的不确定性:经济表现是总统能否连任的决定性因素,若疫情大规模爆发导致美国经济在大选(11月3日)之前陷入衰退,则特朗普将面临连任失败的风险,美股也将显著承压。此外,桑德斯的全民免费医疗政策可能导致其支持率在疫情期间进一步提升,但其分拆科技巨头、对股票交易征税等主张对美股形成利空。

  4、疫情冲击下,全球将迎来新一轮货币宽松。美联储降息50bp仅能起到缓冲经济作用,无法阻止疫情扩散。若情况持续恶化,我们判断年内美联储可能重返0利率甚至重启QE,各国央行也将紧随其后推出新一轮宽松政策。

  风险提示:美国疫情超预期缓和;美联储货币政策超预期宽松。

  正文如下:

  3月3日,美联储召开临时会议紧急降息50bp,并表示“新冠病毒风险实质性改变了经济前景”。美国新冠疫情究竟有多严重?若美国疫情大规模爆发,将对经济和股市产生多大影响?本篇报告中,我们详细分析了美国当前的疫情状况、后续演化、以及对经济和股市的潜在影响,以期给出答案。

  一、美国新冠疫情现状及未来推演

  1.当前美国疫情与全球对比

  1月20日,美国确诊首例新冠病例,患者为30岁男性,于1月15日从武汉返回美国。2月21日,由于“钻石公主号”撤侨,美国确诊病例快速上升至35人,引发市场对疫情爆发的担忧,美股也开始连续暴跌。截至3月3日,美国累计确诊102人,其中从“钻石公主”号和中国武汉的撤侨人员中分别确诊45例和3例,另有54例美国本土病例;累计治愈病例为9人,累计死亡病例为6人。

  目前美国累计确诊人数在海外国家或地区中排名第九,累计治愈率为8.8%,在前十的国家或地区中排名中等;累计死亡率为5.9%,为前十的国家或地区中最高。从边际变化来看,美国确诊人数有加速上升的迹象。

  2.后续美国疫情可能加速爆发

  关于新冠病毒的传染性和致死性,纽约时报综合了多位医学专家的观点,结果显示大部分专家认为全球范围内的新冠病毒死亡率将在3%以下,每个患者可能传染2-4个人。与历史上的重大病毒相比,新冠病毒的致死性远低于MERS、SARS、Ebola,但传染性可能更强;与普通流感、季节性流感、甲型H1N1相比,新冠病毒无论致死性还是传染性都明显更强。

  德州卫生服务部(DSHS)Austin实验室的数据显示,2009年4月份H1N1流感在美国出现后,在9月和10月迎来高峰期,11月疫苗开始大规模应用之后才明显消退,最终导致6000万人被感染,超过1万人死亡。而由于新冠病毒的感染性和致死性相比H1N1明显更强,后续扩散速度可能更快,并且可能持续数月之久。

  当前美国确诊病例较少,很大程度上是因为并未进行大规模检测。截至3月3日,美国总共仅有不到4000人接受了新冠病毒试剂检测,相比之下,韩国已累计检测超过12万人,平均每天检测近1万人。美国检测数量如此之低,主要有三个原因:

  全美目前仅有12个实验室能进行新冠病毒检测;

  美国试剂盒数量严重不足,仅对症状严重患者进行检测;

  美国单次检测费用为3600美元,患者需自己承担一半。

  美国当前采取的控制措施不够充分。美国疫情爆发至今,政府采取的防控措施主要包括限制出国旅行、限制外国人员入境、对其它疫情国停飞等,并未采取措施限制国内人员流动。当前美国已有15个州出现新冠病毒确诊病例,若不及时采取有效的隔离措施,疫情很有可能会扩散到全国。

  3月1日美国卫生及公共服务部宣布,美国已准备了足够的试剂盒可用于检测75000人,将在两周内分发到各州,并且还会采购更多。美国公共卫生实验室协会负责人ScottBecker预计,下周美国将有超过40个实验室可进行新冠病毒检测。随着检测范围的扩大以及人员流动传播,后续美国确诊人数可能会大幅上升。

  3.美国医疗体系难以应对大规模爆发

  美国医院的收治能力显著不及主要经济体。根据OECD统计,截至2016年,美国平均每千人只有2.8张病床,低于中国的4.1张,且在OECD全部36个成员国中排名倒数第8。同时,美国每千人病床数量自2000年以来持续下降,反映出医疗资源扩张速度低于人口增长速度。这意味着一旦新冠病毒在美国大规模爆发,由于医院病床数量紧张,相当一部分患者将无法被有效隔离和治疗。

  美国医疗服务非常昂贵。据OECD统计,美国2018年人均医疗卫生费用为10586美元,在全球50个主要经济体中排名第一,且是第二名瑞士的1.5倍。相比之下,OECD成员国均值为3992美元,中国仅为不到700美元。而2018年美国人均收入中位数只有33706美元,由此可见,对美国大多数人而言,医疗服务的价格都非常昂贵。

  美国医保制度的不完善,也增加了患者看病负担。根据美国疾病预防控制中心(CDC)统计,截至2018年,美国没有医疗保险的人群占比13.3%,有公共医保的人群占比19.4%,有私人医保的人群占比68.9%。美国公共医保仅针对特定人群,包括老年和残障健康保险(Medicare)、低收入者医疗补助(Medicaid)、儿童健康保险项目(CHIP)等,不但报销范围有限,且大多仅能到指定医院治疗。此外,美国私人医保种类繁多,并非所有私人医保都覆盖了所有治疗项目,同时由于私人医保价格昂贵,并非所有人都购买了完备的私人医疗保险。

  据CDC统计,美国没有医保的人群中,接近30%的人有医疗费用支付困难;有医疗补助(Medicaid)的人群中,这一比例为20%左右;即便是有私人医保的人群,这一比例也有12%。这表明,美国很大一部分人如果感染了新冠病毒,需要自己承担全部或部分医疗费用。

  一个现实的案例是,根据美国《迈阿密先驱报》报道,迈阿密市民Azcue在1月从中国出差回到美国后出现流感症状,经检查后确认只是普通流感而非新冠病毒,但治疗和检查的费用依然高达3270美元。由于Azcue的医保并不完备,其个人仍需支付1400美元。根据美联储统计数据,截至2016年,半数美国家庭储蓄额为4500美元或更低,这意味着很多新冠病毒感染者可能因无法承担高额的治疗费用而拒绝接受检测和治疗。

  综上分析,当前数据并不能反映美国疫情的真实严重程度,后续很有可能会加速爆发。而一旦美国新冠疫情大规模爆发,很大一部分患者将面临“看病难”和“看病贵”的问题,后果将会非常严重。

  二、疫情可能拖累美国经济陷入衰退

  1.疫情可能导致美国就业提前恶化

  在前期报告《2020年美国就业状况的6个核心问题》中我们指出,当前美国劳动力市场已开始降温,表现为长期失业群体占比已不再继续下降,同时,由于制造业的萎缩,新增就业呈现由商品生产部门向服务生产部门转移的现象,且从事兼职工作的人群占比有所提升。基于此,我们此前判断美国失业率最快可能在2020年中期开始回升,薪资增速也将继续放缓。

  若疫情在美国大规模爆发,人们将减少外出,休闲酒店、教育保健、交通运输等服务性行业将受到巨大影响,而这些行业是目前美国新增就业的主要支撑项。数据显示,2019年8月至今,美国平均每月新增非农就业20.6万人,而以上三个行业平均每月新增就业达到11.4万人,占比fxcm为55%。由此可见,疫情大规模爆发将对美国就业产生巨大冲击,可能会导致失业率提前回升,根据历史经验,失业率回升领先美国经济衰退起点2-9个月,平均领先6个月。

  另一方面,受疫情影响,美国部分工厂和商店也有可能缩短营业时间,从而会导致平均工时缩短。在每小时工资不变的情况下,工时缩短意味着整体薪资水平的下降,从而也会带动私人消费的走弱。

  2.疫情可能引爆美国企业债务危机

  在前期报告《2020年美国经济展望:日薄西山》中我们指出,历次美国经济衰退的根本原因都是企业或居民部门的债务泡沫破裂,当前美国非金融企业部门存量债务压力几乎是历史最高水平,但利率下降导致还息压力较轻。若企业盈利大幅恶化,或信用利差大幅走阔,则债务压力会进一步加剧。

  企业盈利与经济状况高度相关,表现为非金融企业税前收入同比与GDP同比走势高度一致。截至2019Q3,美国非金融企业税前收入同比已降至0.59%,若疫情大规模爆发,企业营收可能出现负增长,偿债压力将大幅加剧。

  利率水平下降虽然可以一定程度上减轻企业的债务压力,但需要注意的是,这里的利率是企业的融资成本,通常以企业债收益率衡量,而不是美国国债收益率。自2月21日美国疫情爆发以来,受避险情绪升温、美联储降息预期升温等影响,美国10Y国债收益率大幅下行52bp至1.0%,创下历史最低水平;但与此同时,BB及以下评级的企业债收益率大幅攀升80bp以上,BBB评级的收益率也仅仅小幅下降9bp。根据历史经验,当经济基本面出现明显恶化时,即使美联储大幅降息,企业债收益率仍有可能不降反升,从而会进一步加剧企业的偿债压力。

  当前美国企业债规模已突破10万亿美元,其中AA及以上评级占比39.9%,BBB评级占比38.7%,BB及以下评级占比21.5%。因此,即便只有投机级(BB及以下)企业债爆发债务违约,其规模也非常庞大,对金融体系的冲击不可忽视。

  综上分析,由于疫情对美国就业冲击巨大,同时可能引发新一轮企业债务危机,若后续疫情发展得不到有效控制,美国经济可能在年内陷入衰退。

  三、疫情可能拖累美股进入熊市

  1.当前美股的估值和盈利状况

  估值方面:截至3月2日,标普500指数PE(TTM)为20.3,处在80.1%的历史分位数;横向对比来看,美股估值的分位数为全球主要股指中最高。这表明,即便经历了前期的大幅下跌,当前美股估值仍然处于偏高的位置,且在全球股市中最高。若疫情大规模爆发带动避险情绪升温,美股回调风险也相对较大。

  盈利方面:标普500指数EPS同比与美国GDP同比走势高度一致,截至2019Q4,标普500指数EPS同比为0.76%。若疫情大规模爆发导致经济大幅放缓,2020年美股盈利可能出现负增长,美股也将因此承压。

  2.美股见顶与经济衰退的领先关系

  美股向来被称为美国经济的“晴雨表”,我们回顾了过去8轮美国经济衰退前的美股表现,发现美股见顶时点通常领先美国经济衰退起点,平均领先5个月左右。根据前面的分析,若美国疫情大规模爆发且得不到有效控制,美国经济可能年内就会陷入衰退,这意味着美股距离见顶已经不远。

  3.美国股票回购规模可能下降

  近年来美国股票回购日渐盛行,并已成为美股重要的支撑项。2010-2019年间,标普500指数累计上涨290%,而由回购规模最大的股票组成的标普回购指数则累计上涨357%,大幅跑赢大盘。美股回购的资金来源主要靠上市公司发行债券,数据上体现为非金融企业债务环比变化与股票回购规模的走势高度正相关。这背后的原因在于次贷危机以来美联储的货币宽松导致利率水平大幅下降,一些高评级的公司债收益率甚至低于很多公司的股利回报率,同时债务本身又具有税盾属性,因此发债来回购股票不仅可以拉抬股价,也可以降低企业的加权平均资本成本(WACC)。

  上市公司的股票回购往往具有明显的顺周期性,即经济好、股市好的时候回购意愿更强,当经济恶化、股市暴跌时往往回购规模会大幅缩水。因此股票回购是美股涨跌的放大器,而不是稳定器。若后续美国疫情大规模爆发,伴随经济恶化、股市下跌、企业债务压力加剧,美股回购规模可能出现明显下降,进而会扩大美股的跌幅。

  4.疫情增加了美国大选的不确定性

  在前期报告《特朗普连任胜算有多大?——美国大选系列专题之二》中我们指出,经济表现是现任总统能否连任的决定性因素。1912 年至今,共有6位总统在寻求连任时经历了经济衰退,其中5位连任失败,仅1位连任成功。若美国疫情大规模爆发导致美国经济在大选(11月3日)之前陷入衰退,则特朗普将面临连任失败的风险。根据历史经验,若连任失败,则美股表现将明显更差。

  此外,由于桑德斯主张全民免费医疗,且抨击特朗普意图废除奥巴马医改,若美国疫情持续爆发,桑德斯支持率可能进一步攀升。而桑德斯的一些主张比较利空股市,例如分拆美国科技巨头、对股票交易征税等。数据显示,每当桑德斯胜选概率大幅攀升时,美股都出现了下跌,同时桑德斯胜选概率与黄金价格走势高度正相关。因此,若由于疫情因素导致桑德斯支持率持续上升,也将打压风险偏好,从而对美股不利。

  综上分析,若后续美国疫情持续大规模爆发,可能拖累经济陷入衰退、美股进入熊市,甚至可能影响到美国大选。而美联储降息50bp仅能起到缓冲经济作用,无法阻止疫情扩散。若情况持续恶化,我们判断年内美联储可能重返0利率甚至重启QE,各国央行也将紧随其后推出新一轮宽松政策。

  风险提示:

  1.美国疫情超预期缓和。若美国疫情得到有效控制,或针对新冠病毒的治疗手段取得突破,则风险资产将有明显回暖,经济表现也有望好转。

  2.美联储货币政策超预期宽松。若疫情大规模爆发后,美联储连续大幅降息及重启QE,则短期内美国经济尚不会严重恶化,美股也有望得到提振。

  联系人:熊园,国盛宏观首席分析师;刘新宇,国盛宏观研究员;何宁,国盛宏观研究员。

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